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Financement de la reprise d'une entreprise par une opération de LBO.

La technique du LBO se situe à la croisée des chemins de la finance, du droit et de la fiscalité.

C'est pourquoi il est indispensable, pour sa bonne compréhension, d'aborder les principaux aspects juridiques et fiscaux que met en jeu ce type d'opération.

 

Aspects juridiques:

La complexité et le niveau de risque d'une opération de LBO nécessitent la mise en place d'un cadre juridique contractuel précis.

C'est pourquoi les contrats de financement sont primordiaux dans une telle opération et définissent, par un certain nombre de limites imposées, le cadre économique et financier dans lequel devront s'inscrire les performances du groupe .

 

 1 : La dette senior.

ll arrive que les investisseurs souhaitent mettre en place une Ouverture de Crédit (ou "crédit Stand-By") plutôt qu'un prêt moyen terme.

C'est-à-dire qu'ils désirent se ménager possibilité de rembourser et de réemprunter à loisir, dans la limite de plafonds annuellement dégressifs. Ce type de crédit est par nature un crédit d'exploitation qui sert à couvrir les besoins de trésorerie, généralement variables d'une société.Ce type de demande de financement est souvent motivée par l'intention de mettre en place une gestion de trésorerie centralisée entre la holding et ses filiales.

Néanmoins, les banques sont en général très prudentes sur ce type de gestion dans le cadre d'une opération de LBO.

D'une durée de vie comprise entre 5 et 7 ans, ce type d'opération peut se réaliser sur une durée plus courte et inférieure à 5 ans si le montant des cash flows prévisionnels permettent le remboursement de la dette.Une durée supérieure est souvent signe d'une prudence prévisionnelle.Lorsque l'opération se déroule bien et que les prévisions initiales sont dépassées, il est fréquent que les investisseurs remboursent par anticipation la dette « senior», si le contrat leur en laisse la possibilité, afin de diminuer la charge d'intérêts et de pouvoir, par exemple, revendre la société plus rapidement et libre de tout endettement (on revend mieux une société qui a un « beau » bilan). On peut ainsi voir des dettes « seniors » remboursées en 3 à 5 ans.

A l'inverse, en cas de difficulté, la durée de vie de la dette « senior » pourra être allongée, avec réduction du montant des annuités, à la suite de négociations avec les investisseurs prévoyant généralement, en contrepartie, un effort de ces derniers (augmentation de capital, capitalisation des intérêts de la mezzanine, etc.). Précisons que les contrats de prêts prévoient, en principe, que les remboursements par anticipation viennent N'imputer sur les échéances d'amortissement les plus lointaines.C'est-à-dire que c'est la dernière échéance dont le montant est diminué voir annulé par le remboursement • anticipé, puis chaque échéance en remontant dans le temps. En effet, si un remboursement anticipé réduit le montant en risque de la banque, le raccourcissement de la durée de vie du prêt réduit plus fortement encore le risque en lui-même (puisque, comme nous l'avons vu, durée de vie et niveau de risque sont intimement liés).

Par ailleurs, le banquier« senior » proscrira contractuellement tout remboursement anticipé partiel par endettement supplémentaire. En effet, cela implique qu'un prêteur mette en place un prêt concurrent du sien, ce qui, comme nous l'avons déjà vu, est source de difficultés importantes. D'autant que le risque de confusion est augmenté car les banquiers ne se connaîtront pas, ne seront pas entrés dans l'opération dans les mêmes conditions, n'auront pas les mêmes clauses contractuelles, pas la même vision de la transaction, etc. Par ailleurs, si l'emprunteur souhaite rembourser par anticipation une partie du prêt par un autre emprunt, c'est que, dans la très grande majorité des cas, il aura trouvé un financement moins onéreux, mais, sans doute, sans que le nouveau banquier souhaite assumer la totalité du risque. Pour la banque qui a pris tous les risques lors du montage de l'opération, l'arrivée d'un concurrent quelques mois ou quelques années plus tard, une fois constaté le succès de la transaction, a un goût amer. C'est pourquoi, certains contrats prévoient des indemnités, même à taux variable, en cas de remboursement anticipée total par endettement (le remboursement partiel restant interdit).

 

Taux d'intérêt: la rémunération de la dette« senior» peut se faire à taux fixe ou à taux variable.

Dans le premier cas, le taux fixe comprend le taux d'intérêt du marché plus la marge de la banque. En effet, celle-ci, au moment de la mise en place, empruntera sur le marché monétaire, au taux d'intérêt du moment, les fonds qu'elle doit prêter et y appliquera sa marge pour constituer le taux applicable au client. Sa rémunération « nette » est donc uniquement constitué de cette marge. Le taux fixe présente l'avantage de déterminer, dès le départ de l'opération, le montant exact de la charge annuelle (intérêts et capital) de la dette « senior », et de rendre l'opération insensible à une augmentation des taux de marché.

En revanche, il présente l' inconvénient majeur de ne pas permettre aisément le remboursement par anticipation.En effet, la très grande majorité des contrats de prêt à taux fixe  prévoient des indemnités en cas de remboursement anticipé. Ceci afin de compenser la perte d'opportunité pour lu banque si les taux, au moment du remboursement anticipe-, sont plus faibles que le taux du contrat. En effet, la banque devra replacer le montant remboursé par anticipation à un taux plus faible que celui que lui procurait le contrat. Néanmoins, il arrive encore que le montant des indemnités des contrats à taux fixe soit forfaitaire et ne dépende donc pas de l'évolution des taux. Ce type d'indemnités réduit forte ment l'intérêt de l'emprunteur à rembourser par anticipation, même en cas de cash flows excédentaires. Ce qui est également défavorable au prêteur « senior » qui, du fait du risque qu'il a pris, de l'objet de son prêt et de sa position juridique, n'a pas vocation à rester en risque sur une holding alors que la cible dégage des cash flows largement excédentaires.

C'est pourquoi le taux variable est mieux adapté aux prêts d'acquisitions. La référence la plus communément choisie est le PIBOR à 3 ou 6 mois auquel est appliquée la marge de la banque. Dans ce cas, la banque emprunte tous les 3 ou 6 mois les fonds qu'elle prête ensuite à l'emprunteur.

 

Il n'y a donc aucun problème pour rembourser par anticipation à une échéance d'intérêt, la banque empruntera tout simplement moins sur le marché, et il n'y a pas lieu à indemnités.

 

 

Dernière modification lemercredi, 01 avril 2015 09:05
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